監(jiān)管層釋放溫和去杠桿信號 但去杠桿不是去到零

自去年初以來，“去杠桿”開始向金融領(lǐng)域延展，隨后“一行三會”集體出動，推出了一系列“去杠桿”舉措。不過，在分析人士看來，“去杠桿”是一把雙刃劍，要把握好力度。如果過度“去杠桿”，也會給實體經(jīng)濟(jì)帶來“傷害”。而在前期疾風(fēng)驟雨的舉措后，監(jiān)管層也釋放出溫和降杠桿的信號。

“"去杠桿"不是去到零”

6月4日，在2017年清華五道口金融論壇上，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院理事長兼院長吳曉靈表示，“去杠桿”是一個動詞，而不是完全去掉杠桿，這個杠桿不是去到零。

對于我國的杠桿率情況，吳曉靈指出，我國的整體杠桿率是可控的。她指出，任何一個經(jīng)濟(jì)活動沒有杠桿是不可能的，現(xiàn)在關(guān)注到的中國經(jīng)濟(jì)整體杠桿率在全球是中等的、可控的，但是中國杠桿率的結(jié)構(gòu)是不合適的，中國的居民杠桿率最低，政府的杠桿率尚可，而企業(yè)的杠桿率在全球是最高的，企業(yè)是生產(chǎn)的主力，如果企業(yè)不能從沉重的債務(wù)中解脫出來，對于提高經(jīng)濟(jì)效率是沒有好處的。

對于企業(yè)杠桿率，吳曉靈指出，在嚴(yán)厲控制政府債務(wù)率上升的同時，努力進(jìn)行金融的改革，讓企業(yè)能夠把杠桿率控制在適度的范圍之內(nèi)。

此外，吳曉靈在談及影子銀行時表示，影子銀行的存在某種程度上是我國金融制度并不完善的產(chǎn)物，并不能人人喊打，它雖然發(fā)展畸形，卻是直接融資的一部分，要看到它在發(fā)展直接融資方面的重要作用，也要看到它的隱患。

“一行三會”聯(lián)手“去杠桿”

此輪“去杠桿”的思路在2015年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議上提出，之后，實體經(jīng)濟(jì)部門通過地方政府債務(wù)置換、債轉(zhuǎn)股試點、資產(chǎn)證券化探索等多種措施，使債務(wù)成本有所下降，但杠桿率沒有停止繼續(xù)上升的趨勢，債務(wù)壓力并沒有充分釋放。

自去年“一行三會”集體出動推出多項“去杠桿”舉措。在貨幣政策上，自去年三季度以來，央行公開市場操作通過“縮短放長”抬升資金成本，進(jìn)而促使金融機(jī)構(gòu)“去杠桿”。去年8月，央行重啟了14天期和28天期逆回購操作，向市場表明拉長資金期限來降低債市杠桿水平的意圖。

今年一季度開始，央行將商業(yè)銀行表外理財資產(chǎn)增速納入廣義信貸增速考核，以約束銀行表外資產(chǎn)的擴(kuò)張速度。

除了央行宏觀審慎評估體系（MPA）趨嚴(yán)、考核加碼外，今年4月，銀監(jiān)會兩周連發(fā)7個文件，將這場金融“去杠桿”行動推向了高潮。銀監(jiān)會密集下發(fā)了《關(guān)于銀行業(yè)風(fēng)險防控工作的指導(dǎo)意見》、《關(guān)于開展銀行業(yè)“不當(dāng)創(chuàng)新、不當(dāng)交易、不當(dāng)激勵、不當(dāng)收費”專項治理工作的通知》等多個監(jiān)管文件，重點指向同業(yè)、銀行理財、委外等業(yè)務(wù)，引導(dǎo)資金更多地投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，嚴(yán)控期限錯配和杠桿投資。

此后，證監(jiān)會、保監(jiān)會等部門也陸續(xù)出臺針對各自監(jiān)管領(lǐng)域的“去杠桿”政策。

黃金錢包首席分析師肖磊表示，“去杠桿”是防范金融風(fēng)險的一貫做法，各國在收緊監(jiān)管方面都會“去杠桿”，比如2008年后，美國就開始大規(guī)?！叭ジ軛U”，房地產(chǎn)等市場的信貸開始收緊。目前國內(nèi)“去杠桿”是多方面的，包括資本市場，防范各類杠桿資金進(jìn)入股市；房地產(chǎn)市場收緊信貸，債券、保險等市場也加強(qiáng)了監(jiān)管，且逐步抬高了利率。

“去杠桿”成一把“雙刃劍”

“去杠桿”有利于防范產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫、監(jiān)管套利以及經(jīng)濟(jì)脫實向虛等風(fēng)險，但在分析人士看來， “去杠桿”也是一把“雙刃劍”，要把握好度，如果過度“去杠桿”，也會給實體經(jīng)濟(jì)帶來“傷害”。

聯(lián)訊證券首席宏觀研究員李奇霖指出，隨著金融“去杠桿”的推進(jìn)，實體經(jīng)濟(jì)可能會受到負(fù)面沖擊，市場的信用風(fēng)險會加大。蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心主任黃志龍表示，中國政府的金融監(jiān)管長期面臨“一管就死、一放就亂”的周期，當(dāng)前的金融“去杠桿”，各個監(jiān)管部門可能有“矯枉過正”之嫌。特別是“一行三會”累積疊加的強(qiáng)力監(jiān)管舉措，可能會產(chǎn)生社會融資規(guī)模自我強(qiáng)化的萎縮，引爆或放大金融風(fēng)險的可能。

對于金融“去杠桿”帶來的影響，黃志龍指出，金融“去杠桿”將帶動金融市場和實體經(jīng)濟(jì)利率上升，進(jìn)而通過債券融資萎縮、信貸投放下降和抑制表外融資等多種渠道帶動社會融資增速放緩，導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)資金面趨緊，加大經(jīng)濟(jì)下行壓力。至于這一影響會持續(xù)多長時間，需要觀察央行貨幣政策的調(diào)整和決策部門對經(jīng)濟(jì)下行的容忍度。

肖磊表示，后果短期來說，會帶來各類資產(chǎn)價格的下跌、流動性的緊縮，以及利率的上漲。但只要存在金融市場，杠桿就肯定存在，杠桿率也是調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的一種方法，由于中國目前債務(wù)水平已經(jīng)偏高，杠桿率本身是比較高的，但中國經(jīng)濟(jì)目前基本面問題不大，因此降杠桿的風(fēng)險率不高。

金融“去杠桿”將更加溫和

對于如何把握“去杠桿”的力度問題，分析人士指出，“去杠桿”應(yīng)分部門操作，在多位受訪人士看來，金融市場的“去杠桿”仍需持續(xù)，不過將更加“溫和”。

中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷認(rèn)為，“去杠桿”作為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革的一個重要內(nèi)容，是非常有必要的。但在操作層面，必須了解哪些杠桿要去、哪些杠桿要穩(wěn)、哪些杠桿要加。基本判斷是：政府部門的杠桿要加，否則經(jīng)濟(jì)矛盾就會凸顯；金融企業(yè)和非金融企業(yè)要“去杠桿”，居民部門則要穩(wěn)杠桿。

在黃志龍看來，“去杠桿”應(yīng)該區(qū)分不同的部門，金融部門應(yīng)該經(jīng)歷“去杠桿”的過程，這也是當(dāng)前監(jiān)管部門正在積極推進(jìn)的。非金融企業(yè)部門也應(yīng)該面臨“去杠桿”或者“穩(wěn)杠桿”，而在企業(yè)部門中，國有企業(yè)則是“去杠桿”的重點，民營企業(yè)應(yīng)適當(dāng)鼓勵“加杠桿”，金融機(jī)構(gòu)在支持民營企業(yè)擴(kuò)大投資中應(yīng)有所作為，而政府部門特別是中央政府部門仍然有“加杠桿”的空間，居民部門在經(jīng)歷過去一年多的快速“加杠桿”，今后一段時期應(yīng)該是“穩(wěn)杠桿”。

事實上，雖然金融“去杠桿”一直在持續(xù)，但近期“一行三會”頻頻釋放溫和“去杠桿”的政策信號。5月5日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸表示，有關(guān)證監(jiān)局近日督導(dǎo)部分證券公司對照法規(guī)要求開展資管業(yè)務(wù)自查，是前期監(jiān)管工作的延續(xù)，并非新增要求；5月12日，央行進(jìn)行4590億元MLF操作，給市場流動性“解渴”；央行在一季度貨幣政策報告中表示，“縮表”并不一定意味著收緊銀根；在5月12日的“銀監(jiān)會近期重點工作通報”通氣會上，銀監(jiān)會審慎規(guī)制局局長肖遠(yuǎn)企表示，對于近期出臺的監(jiān)管檢查要求，銀監(jiān)會是有計劃地實施，有步驟地推進(jìn)，做好工作步調(diào)和時間安排的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，為各項工作落實時限設(shè)置一定間隔，實行錯峰推進(jìn)。

對此，黃志龍表示，金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控始終是平衡的藝術(shù)，既要防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的累積，并最終導(dǎo)致金融危機(jī)，又要不影響金融體系配置資金的效率，監(jiān)管部門始終要從中取得平衡。